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Grecia y el Futuro de la Zona Euro

May 2, 2011

 

Economía Global N.125 

www.solanaconsultores.com

 

Aumentan las probabilidades de default en la deuda de Grecia y su salida de la zona euro. ¿Cuáles serían las consecuencias? 

 

Se generaliza la percepción de que, a pesar del rescate por €110 mil millones de euros el año pasado, es ya inevitable un default de la deuda pública de Grecia en el transcurso de los próximos dos años o, al menos, un segundo rescate no menor a los €80 mil millones de euros. 

 

A juzgar por el mercado de derivados que protegen contra el incumplimiento crediticio (credit default swaps), hay un 66% de probabilidad de default. Además, Fitch, Moody´s y Standard & Poor´s han bajado la calificación de la deuda griega a nivel chatarra, con perspectiva negativa. 

 

El incumplimiento puede ser de diversos tipos. Si es forzoso, la reestructuración de la deuda significa fuertes pérdidas para los tenedores de los bonos gubernamentales. Si la reestructuración es voluntaria, se extienden los plazos para el pago de las obligaciones, dando más tiempo a la recuperación económica del país. En este caso, las pérdidas de los inversionistas pueden ser menores. 

 

En Europa se ha puesto de moda llamar al default voluntario “un cambio de perfil de la deuda” (reprofiling), evitando el uso de las palabras default o reestructuración que asustan a los mercados. También se le llama “reestructuración suave". De todos modos, significa incumplimiento de las condiciones y pérdidas para los inversionistas. 

 

Tensiones y conflictos políticos europeos 

 

Algunos de los líderes europeos, como el primer ministro de Luxemburgo, proponen una rápida reestructuración suave, o cambio de perfil de la deuda, puesto que consideran que el default es inevitable. 

 

Jean-Claude Trichet, presidente del Banco Central Europeo (BCE), se opone a esa idea con tal vehemencia que abandonó intempestivamente una reunión de ministros de finanzas, negándose a escuchar la propuesta. 

 

¿Qué está en juego? La supervivencia misma de la zona euro, al menos en su forma actual. Trichet sostiene que cualquier reestructuración causaría una nueva crisis financiera, con un impacto severo en los bancos griegos. (Ver la sección siguiente.) Bajo las reglas actuales, los activos de los bancos se devaluarían a tal grado que no podrían usarse como garantía para obtener liquidez del BCE. En pocos días, Grecia se vería forzada a salir de la zona euro. El contagio a otros países –empezando por Irlanda, Portugal y España-- sería inmediato y tendría consecuencias globales. Según el BCE, el desastre opacaría la quiebra de Lehman Brothers en 2008. Y la zona euro quedaría en entredicho. 

 

Así, el BCE favorece un nuevo rescate de Grecia por parte de los gobiernos europeos. El mecanismo permanente para los rescates se sigue negociando y no entrará en funciones hasta 2013. 

 

¿Cuáles son las posiciones encontradas al respecto? Christine Lagarde, ministro de finanzas de Francia y candidata a ser la nueva directora gerente del FMI, comparte la opinión del presidente del BCE. Angela Merkel, canciller de Alemania, se opone a una reestructuración “fuerte” antes de 2013, pero su posición es menos clara respecto de una reestructuración “suave”. En todo caso, busca mayor responsabilidad obligatoria de los inversionistas para aceptar las pérdidas. 

Jean-Claude Juncker, primer ministro de Luxemburgo, propone una reestructura-ción “suave” e inmediata. 

 

En todas partes –pero especialmente en Alemania y Finlandia-- surge la oposición de los contribuyentes europeos a un nuevo rescate de Grecia. Presionan a sus gobiernos en contra de semejante solución. 

 

Muchos argumentan que la oposición del BCE a una reestructuración “suave” tiene su origen en los €45 mil millones de euros que ha invertido para adquirir instrumentos de deuda griega. Otros, como Hans-Werner Sinn, director del prestigiado instituto económico Ifo de Alemania, sugieren que la recuperación de Grecia y Portugal sería más fácil si abandonaran la Unión Monetaria. Así, podrían devaluar sus monedas y ser más competitivos. Otros más, como Panicos Demetriades de la Universidad de Leicester, sostienen que mejor debiera salir Alemania de la zona euro, pues sin su oposición, sería posible establecer una Unión Fiscal. 

 

¿Cuáles son las opciones posibles? Una reestructuración “fuerte” o “suave” y la salida de Grecia de la zona euro; el establecimiento de una unión fiscal (poco probable); o un nuevo rescate de Grecia. Hay fuerte oposición a cualquiera de las opciones. 

 

LA DEUDA Y LA BANCA 

 

¿Quiénes serán los principales perdedores en caso de un default de Grecia? 

 

Las pérdidas en caso de incumplimiento de las obligaciones de pago de la deuda griega no sólo involucran a los inversionistas privados tenedores de los instrumentos de deuda. Es más importante el impacto que resentirían las instituciones financieras, según reportan los estudios bancarios de UBS, JP Morgan, Morgan Stanley y NewEdge.

 

Exposición de la banca griega 

 

De la deuda total de Grecia, equivalente a €330 mil millones de euros, los bancos griegos serían los más afectados en caso de una reestructuración. Se estima que su exposición asciende a €72 mil millones de euros, o 22% del total. Una pérdida por reestructuración podría significar el 50% de la exposición.

 

Adicionalmente, un 77% de las garantías que los bancos griegos proporcionan al BCE para acceder al refinanciamiento quedarían afectados en caso de una reestructuración, pues son activos gubernamentales o están respaldados por el gobierno. Se anularía la capacidad de la banca griega de acceder a la liquidez del BCE. 

 

De esta manera, una reestructuración de la deuda soberana significaría el derrumbe del sistema financiero griego y la salida del país de la zona euro. Habría consecuencias adicionales: se produciría una corrida para adquirir euros antes de reestablecerse la moneda nacional. El derrumbe de la banca podría ser definitivo. 

 

Exposición de las instituciones multilaterales y oficiales 

 

En segundo lugar entre los perdedores potenciales, se encuentra el Banco Central Europeo (BCE), tenedor de 20% de la deuda griega total. Si se incluyen los préstamos a la banca griega, la exposición sube a €200 mil millones de euros. 

 

Según JP Morgan, el BCE podría resistir sólo 30% de pérdidas por la reestructuración de la deuda griega, sin sufrir daños excesivos.2 

 

Los gobiernos europeos y el Fondo Monetario Internacional son tenedores de un 11% adicional del total de la deuda pública griega. 

 

Exposición de los bancos de otros países 

 

La exposición de los bancos extranjeros es muy elevada; asciende a 11% de la deuda soberana de Grecia, tanto como la de las instituciones multilaterales y oficiales. Afecta muy especialmente a ciertas instituciones bancarias, como la francesa BNP Paribas (€5 mil millones de euros), la franco-belga Dexia (€3.5 mMe), la francesa Sociéte Generale y la alemana Commerzbank (entre €2 y €3 mMe cada una).

 

Exposición de los inversionistas privados 

 

Las estimaciones mencionadas anterior-mente suman 64% de la deuda soberana de Grecia. Quedaría 36% de la deuda en manos privadas no bancarias; pero posiblemente haya una subestimación en estas cifras recientes pero no oficiales. 

 

Los últimos datos oficiales disponibles del Banco de Pagos Internacionales corresponden a finales del tercer trimestre de 2010.4 En ese momento, la exposición privada no bancaria era tan grande como la suma de la bancaria y la del sector público. Adicionalmente, habría que sumar la exposición aún mayor por los derivados. (Ver la sección Descifrando.) 

 

Exposición extranjera a la deuda de los países periféricos de la zona euro 

 

Si Grecia cae en default y hay contagio, ¿cuál es el riesgo que enfrentan los tenedores de las deudas de los países periféricos de la zona euro? El Banco de Pagos Internacionales señala que a fines del tercer trimestre del año pasado, el total de la exposición extranjera (de gobiernos, bancos y no bancos) a la deuda de Grecia, Irlanda, Portugal y España ascendía a $1.8 millones de millones de dólares, o €1.3 millones de millones de euros. Si se incluye la exposición por derivados, garantías y compromisos de crédito, el monto se eleva a $2.5 millones de millones de dólares, o €1.8 millones de millones de euros. La mitad podría perderse. 

 

Son cifras que asustan. Ojalá se logre un segundo rescate de Grecia y se evite una nueva crisis financiera.

 

 

BREVES 

  • La empresa de video online Netflix planea extender sus operaciones a Argentina, Brasil, Chile y México. Busca obtener contenido y telenovelas de Televisa y TVAzteca, así como del Globo de Brasil. 

  • Nasdaq OMX e Intercontinental Exchange ofrecieron $11.3 mil millones de dólares para adquirir NYSE Euronext, pero retiraron su oferta al no poder cumplir con la regulación antimonopólica de EUA. Ahora el NYSE Euronext planea fusionarse con Deutsche Börse vía una transacción valuada en $9.4 mil millones de dólares, pero también enfrentará problemas por la regulación antimonopólica de Europa. 

  • Takeda, la mayor empresa farmacéutica de Japón, acordó adquirir la farmacéutica suiza Nycomed por $13.7 mil millones de dólares. 

  • Microsoft anunció la adquisición de la empresa de telefonía por Internet Skype por $8.5 mil millones de dólares. Skype conecta a más de 663 millones de usuarios en el mundo. 

  • Chrysler, la empresa automotriz dirigida por Fiat, lleva a cabo un refinanciamiento de su deuda para bajar el costo de la misma. Así será más fácil para Fiat adquirir 16% más de Chrysler, con lo cual su participación subirá a 46%. 

 

 

DESCIFRANDO: 

  • Los bancos y entidades extranjeras tienen una exposición a la deuda soberana de España más de tres veces mayor que a la de Grecia. 

  • La exposición a la deuda soberana de Irlanda es casi tan grande como a la de España. 

  • El total de la exposición a los cuatro países periféricos ascendía a $1,756 miles de millones de dólares a fines del tercer trimestre de 2010 (últimas cifras oficiales disponibles). 

  • Si se incluye la exposición a los derivados, las garantías y los compromisos del crédito, la exposición total era de $2,512 mil millones de dólares a fines del 3T de 2010. 

  • Hoy la exposición total es mayor, pero ha bajado la exposición bancaria. 

  • En caso de default de Grecia, es probable que haya contagio a los demás países periféricos de la zona euro y de allí, al resto del mundo. 

 

 

 

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